史墨菲维实洛克的诞生，将对全球箱板纸与纸箱业带来什么冲击？-聚展

上周，史墨菲卡帕和维实洛克确认了创建一家名为史墨菲维实洛克的公司的潜在计划，这给纸包装行业带来了冲击。分析师表示，与过去的其他包装并购交易相比，该交易面临的阻力可能较小——即使考虑到由此产生的公司规模巨大。

美银证券分析师上周四在一份报告中写道，这笔潜在交易将创建“全球最大的箱板纸公司”，其总股本价值高达245亿美元，销售额达350亿美元。他们认为此类交易总体上是“积极的”，并估计“随着时间的推移，集体股权可为股东带来30%以上的收益”。

彭博社瓦楞包装市场分析师瑞安·福克斯表示，这样的交易“将使新实体成为一个全球性的一站式商店，为在许多国家/地区进行制造或分销的品牌提供服务”，并补充说，“单一来源心态可能会让品牌实现两个主要目标——更低的价格和包装的一致性。”

美国银行的报告称，可能的交易似乎主要是由潜在的成本协同效应以及地域和产品扩张的机会推动的。它解释说，总部位于爱尔兰的史墨菲卡帕在美国的业务主要包括加工业务，但工厂数量较少，而总部位于亚特兰大的维实洛克在欧洲没有工厂或加工设施。

Truist Securities高级纸张和包装分析师迈克尔·罗克斯兰在最近的一份报告中也指出了地域扩张的重要性，强调了史墨菲卡帕过去十年在美国的增长。他在接受采访时表示：“与维实洛克的潜在合并将为他们提供巨大的规模，从而真正成为美国市场的知名参与者。相对于欧洲，这个市场也日益整合；它的碎片化程度较低。一旦我们度过了该行业去年经历的去库存阶段，你就会看到增长的强势回归。”

美国银行分析师还认为，维实洛克的消费包装和纸板业务（约占其业务的30%）对史墨菲卡帕非常重要。报告称：“史墨菲卡帕一直在积极促进可持续发展，但几乎没有采用消费者零售货架包装。”

在成本方面，报告指出，如果交易达成，近期北美箱板纸价格将每吨下降90美元，欧洲每吨价格将下降260欧元。“我们过去的研究表明，维实洛克通常是北美箱板箱板成本较高的生产商……这也是仍然可以获得自助收入的部分原因，”该公司表示。

除了这些初步观察之外，纸包装行业的消息人士对潜在交易的后续步骤仍然存在很多疑问，部分原因是这一消息令该行业感到意外。“我认为很多人都没有预料到这一点，”罗克斯兰说。

寻求批准

如果两家公司确实正式达成交易协议，监管机构将必须确定合并是否会抑制市场竞争并需要进行资产剥离。例如，2012年，美国司法部要求国际纸业和Temple-Inland在批准价值43亿美元的合并之前剥离三家箱板纸厂。美国司法部表示，国际纸业和Temple-Inland分别是北美最大和第三大箱板纸生产商，最初拟议的合并将使一家新公司占据北美箱板纸产能37%的份额。

福克斯表示，史墨菲维实洛克交易提出剥离要求的可能性较小。“史墨菲卡帕在美国的业务仅限于几个州，而维实洛克的业务则要强大得多，如果有的话，我们预计会看到一些工厂的整合，特别是在纸箱工厂远低于其产能的情况下。”

此外，上周维实洛克将其在RTS Packaging的剩余股份出售给了索诺科。该交易包括位于田纳西州查塔努加的维实洛克造纸厂。话虽如此，据美国银行称，这两个实体合计将占墨西哥箱板纸市场的35%和巴西的16%。美国银行分析师在报告中指出，“除了墨西哥和巴西之外，他们没有看到太多监管风险（重叠）”。

监管机构可能会审查业务合并是否会影响北美西南部地区的竞争。史墨菲卡帕在美国的工厂一般集中在中南部和西南部各州，十年前通过收购获得了墨西哥的工厂。去年，作为Grupo Gondi收购的一部分，维实洛克在墨西哥收购了四家造纸厂、九家瓦楞纸包装厂和六家高图形工厂。

维实洛克的精简

今年，维实洛克高管在财报电话会议上多次提到“足迹优化”工作，其中包括关闭效率低下或表现不佳的工厂和设施。该公司已宣布今年至少关闭6家工厂，关闭后将导致1,000多人裁员。

分析师没有就维实洛克是否一直打算进行这种程度的关闭，或者该公司是否希望在潜在合并之前精简其投资组合发表立场。“该公司在简化运营方面做得非常好……但这正在影响社区，正在影响人们的生活，”罗克斯兰说， “我不知道这是否是受到斯莫菲特·卡帕的刺激。”

福克斯也有类似的见解，指出关闭工厂有助于维实洛克“缩小计算的分母”，从而提高投资资本回报率。“这些举措恰好与纸箱需求的萎缩同时发生。难道也是为了这次合并做准备？是的，在我看来，这也是一个潜在的考虑因素，”他说。美国银行的报告预测，合并可能会带来“维实洛克利润率的长期扭亏为盈”，而这家造纸公司“可能认为合并将加速其转型和重组”。

交易中断？

国际纸业于2018年两次竞购史墨菲卡帕。但史墨菲拒绝了这些提议，因为董事会“坚定地相信，追求作为一家独立公司的未来，才能满足集团利益相关者的最佳利益”。国际纸业试图与史墨菲接触三个月，然后以史墨菲管理层缺乏参与为由离开。爱尔兰法律禁止国际纸业在12个月内再次发起尝试。

尽管情况存在一些相似之处，但分析师表示，史墨菲卡帕与维实洛克的潜在合并与知识产权提案存在显著差异。

罗克斯兰表示：“这笔交易与上一笔交易之间的一个重大区别是，国际纸业正在竞购史墨菲卡帕，而在本次交易中，史墨菲卡帕似乎正在进行平等合并。” 即便如此，他表示，根据交易可能如何进行的初步细节，史墨菲卡帕似乎正试图收购维实洛克。

福克斯对为何史墨菲卡帕在拒绝一家类似规模公司的收购要约五年后可能会收购维实洛克做出了粗略的猜测。“也许史墨菲卡帕想成为这次收购的发起者或收购者？” 福克斯猜测道。或者，随着维实洛克今年和去年的一系列设施关闭，“也许史墨菲卡帕认为维实洛克对合并持开放态度和/或寻求帮助来纠正他们的做法，”福克斯说。

这些公司正在考虑合并，并不意味着实力相近的竞争对手无法发起自己的竞标。福克斯表示，其他参与者的机会“可能会在整合过程中出现中断或小问题”。

然而，美国银行的报告指出，有人怀疑国际纸业、美国包装公司或得斯玛等其他公司是否会尝试参与其中。“特别是，考虑到市场份额和历史，我们认为国际纸业不会试图收购史墨菲卡帕或维实洛克，然而，在多基材或泛大西洋战略有意义的情况下，这可能会增加对这些和其他参与者（如图形包装）投资组合的并购审查”。

福克斯表示，此次潜在交易也很有趣，因为两家公司的历史重叠，并且通过过去的收购实现了增长。总部位于都柏林的史墨菲卡帕目前的迭代源于一系列交易，包括2005年杰夫森史墨菲集团和卡帕包装的合并。通过一系列复杂的交易，杰夫森史墨菲集团的子公司此前于1998年收购了总部位于芝加哥的石东容器集团，最终形成史墨菲石东集团。

专注于北美市场的史墨菲石东集团随后与史墨菲卡帕分离，后来在2009年全球经济衰退期间申请破产。它于2011年被RockTenn收购。维实洛克随后于2015年通过RockTenn和美德维实伟克合并而创建，这两家公司也是通过之前的合并形成的。

史墨菲维实洛克的诞生，将对全球箱板纸与纸箱业带来什么冲击？

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